财信研究评10月CPI和PPI数据：双节与反内卷共促物价温和回升

双节与反内卷共促物价温和回升

2025年10月CPI和PPI数据点评

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文 财信研究院宏观团队 李沫 伍超明

事件

10月份全国居民消费价格指数（CPI）环比上涨0.2%，同比增长0.2%，较上月提高0.5个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比增长0.1%，同比下降2.1%，降幅较上月收窄0.2个百分点。

核心观点

10月份CPI同比由负转正，PPI环比年内首次正增长，国内物价正步入温和回升通道。CPI回升主要源于低基数效应，以及“双节”假期带动的食品与服务价格超季节性上涨。PPI改善则得益于反内卷政策效果持续显现以及国际有色金属价格上行支撑。往后看，低基数、反内卷政策以及财政增量政策落地，将共同推升四季度通胀中枢水平，但在外部需求走弱、关税冲击逐步显现、国内稳地产与稳就业压力犹存的情况下，CPI和PPI整体回升幅度有限，低通胀格局难改。预计11月份CPI约增长0.9%，PPI约增长-2.2%；基准情景下，四季度CPI维持小幅正增长，PPI降幅收窄至-2.1%左右。若要推动物价进一步回升，仍需更有力度的需求政策予以配合。

正文

一、低基数、食品、服务共同支撑CPI转正，核心CPI连续两月高于1% 

10月份CPI同比上涨0.2%，较上月回升0.5个百分点，由负转正。主要原因有二：一是国庆、中秋“双节”叠加，带动食品与服务价格超季节性上涨；二是前期高基数带来的翘尾拖累作用较上月收窄0.3个百分点。具体看：

（一）低基数和假期需求支撑食品价格回升，贡献CPI回升幅度的6成。10月食品价格同比下降2.9%，降幅较上月收窄1.5个百分点，对CPI同比的下拉作用减弱0.3个百分点，贡献了CPI增速回升幅度的6成左右（见图1）。具体看，一是低基数和“双节”需求提振是主要原因。本月食品价格环比增长0.3%，高于近10年同期均值0.4个百分点；而去年10月份食品环比增速低于季节性水平约1.2个百分点。二是分品种看，受益于假期需求增加，鲜菜、鲜果、羊肉、蛋类等主要食品价格环比均高于季节性，但猪肉因供给充足价格继续低于季节性（见图2），持续对CPI增速形成拖累。往后看，四季度低基数效应仍将持续，预计继续支撑食品价格与CPI温和回升。 

（二）服务价格和输入性因素共同推升非食品价格。10月份非食品价格同比增长0.9%，较上月提高0.2个百分点（见图1），连续5个月回升，服务、黄金价格上涨形成主要支撑，但大宗消费品价格有所走弱。具体看：一是服务类价格受“双节”拉动明显，环比上涨0.2%，高于近10年均值0.2个百分点，其中旅游价格大幅上涨2.5%，医疗保健服务价格同比涨幅亦显著扩大，形成有力支撑。二是黄金价格持续上行，带动其他用品和服务价格同比涨幅较上月提高2.9个百分点，支撑作用增强。三是虽然国际原油价格下降，但受低基数影响，其对CPI的拖累作用有所减弱。四是家用器具、通信工具等大宗消费品价格同比增速有所回落，主要受以旧换新政策效应减弱影响，未来需关注反内卷政策对相关商品价格的传导效果。

（三）核心CPI延续升势，连续两月处于1%上方。10月份核心CPI同比增速回升0.2个百分点至1.2%，连续6个月回升，为2024年3月以来最高。回升动力主要来自“双节”消费拉动、黄金价格上涨及扩内需政策持续显效。预计受益于反内卷政策带动市场竞争秩序优化，以及系列促消费、保民生政策落地显效，未来核心CPI有望继续温和回升，但受居民就业承压以及房地产市场低迷等因素叠加影响，核心CPI回升高度不宜高估，预计四季度中枢在1.2-1.3%左右。 

二、反内卷政策与国际有色涨价共推PPI环比转正、同比降幅收窄

10月份PPI同比下降2.1%，降幅较上月收窄0.2个百分点，已连续3个月收窄。主要原因有二：一是反内卷政策和国际有色金属价格上行，共同支撑PPI环比增长0.1%，为年内首次上涨。二是本月翘尾因素拖累作用减弱0.1个百分点。

分结构看，生产资料价格环比增长0.1%，较上月提高0.1个百分点，继续呈“采掘工业＞原材料工业＞加工工业”特征；边际上加工工业环比由负转正，是环比增速回升主因；生活资料环比由下降0.2%转为增长0.0%，一般日用品、耐用消费品环比增速回升是主要支撑，食品和衣着等必需品价格则出现回落（见图5），或源于提振消费政策落地见效的影响。

分行业看，煤炭链和部分中下游行业在反内卷政策推动下价格环比上涨，有色链行业价格大幅上行，而原油链行业价格普遍回落。具体看，供需结构改善带动上游黑色链行业价格环比持续正增长。如煤炭开采和洗选业、黑色金属采选业价格环比已连续3个月保持较高增速；受国际有色金属价格上涨影响，有色金属采选业等有色链行业价格环比涨幅显著扩大；受国际原油价格下跌影响，相关行业价格环比降幅普遍扩大；在反内卷政策与居民终端消费需求回暖的共同作用下，通信电子、纺织、造纸等中下游行业价格环比增速也有所回升（见图6）。

三、预计11月份CPI、PPI分别增长0.9%、-2.2%，四季度通胀将温和回升

预计11月份CPI增长0.9%左右，四季度约增长0.7%。一是预计11月份食品价格环比增速回升，主要受天气转冷和猪肉拖累减弱支撑；二是工业品价格受益于反内卷政策效果显现以及外部输入性因素影响，或有望温和回升；三是服务价格在假期支撑消退、居民“就业-收入”循环不畅等因素的共同影响下，同比增速或小幅回落；四是11月CPI翘尾因素较10月份提高0.6个百分点。展望四季度，预计受益于低基数、反内卷和促消费政策进一步显效，CPI逐月走高的概率增大，四季度中枢约增长0.7%。

预计11月份PPI下降2.2%左右，四季度约增长-2.1%。一是11月份PPI翘尾因素较10月份回落0.1个百分点；二是反内卷政策有望持续优化市场竞争秩序，带动相关工业品价格合理回升；三是黄金中长期配置价格仍在，加上国内基建投资需求有望加快释放，有色金属行业价格有望继续回升；四是全球经济放缓压力增加、OPEC+达成增产协议以及特朗普支持增加传统能源供给，国际大宗商品价格仍面临下行压力；五是房地产市场低迷以及出口下行压力将继续对PPI增速回升形成制约。

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