中金：维持中国旺旺“跑赢行业”评级 收入稳健增长

　　中金发布研报称，维持中国旺旺（00151）“跑赢行业”评级，维持目标价5.83港币，主因公司品牌力强，上半财年业绩承压，归母净利润同比下滑7.8%。收入微增，但乳饮品类受成本上升及需求疲弱影响小幅下滑，而休闲食品与新兴渠道表现较好。

　　中金主要观点如下：

　　业绩表现

　　1HFY25利润小幅低于市场预期公司公布1HFY25业绩：收入111.08亿元，同比+2.1%；归母净利润17.17亿元，同比-7.8%；利润表现小幅低于市场预期，主因营业费用投入超预期。

　　发展趋势

　　米果及休闲食品表现好于乳饮料，新兴渠道实现良好增长。1HFY25公司收入增长稳健，分品类看，1HFY25米果类/乳饮类/休闲食品类收入分别同比+3.5%/-1.1%/+7.7%。具体看：1）米果产品销量同增中个位数，新品收入占比达双位数；2）乳饮类受行业需求疲弱影响小幅承压，其中旺仔牛奶收入同比下滑低个位数，饮料小类收入同比增长近四成且销量翻倍，受益于零食量贩、电商、OEM等新兴渠道收入翻倍增长；3）休闲食品新品收入占比近1/4，冰品收入同增中双位数。分渠道看，上半财年传统及现代渠道销售同比下滑低个位数，海外市场同增低个位数，新兴渠道实现快速增长，其中零食量贩销售占比持续提升。

　　毛利率小幅下行，组织架构调整推高营业费用率

　　1HFY25公司毛利率同比-1.1ppt，主因进口大包粉及棕榈油成本上涨，叠加产品结构调整，新兴渠道占比提升；其中米果/乳饮类/休闲毛利率同比+1.3/-2.5/+1ppt，乳饮毛利率下降主因进口大包粉价格上涨拖累旺仔牛奶毛利率。1HFY25分销/行政费用率同比+1.4/+0.9ppt，主因公司按产品分设事业部后，市场推广投入加大&用人费用提升，整体看经营利润率/净利率同比-3.0/-1.7ppt。

　　下半财年收入有望保持稳健，费用投入力度或将延续

　　该行预计公司3QFY25销售表现有所承压，主要受春节错期影响；预计下半财年公司收入有望保持稳健增长，零食量贩渠道有望延续高速增长。利润端，该行预计下半财年毛利率&利润率有望环比持平，公司或延续费用投入力度，持续拉升新品及新兴渠道表现。

　　风险提示

　　需求疲弱，竞争加剧，原材料价格大幅上行。